央行日前宣布，自18日起正式下調(diào)法定存款準備金率0.5個百分點，年內(nèi)第二次降準姍姍而至。在4月數(shù)據(jù)公布之際，本次存準率下調(diào)反映了管理層的何種態(tài)度？對資金面影響幾何？經(jīng)濟增速向下、通脹或有反復的背景下，債券市場又面臨哪些機遇和風險？
7天回購利率或跌破3%
問：本次降準的目的是什么，對資金面影響幾何？
羅櫻：央行在4月份經(jīng)濟數(shù)據(jù)發(fā)布不久后即下調(diào)準備金率，主要是為了“穩(wěn)增長”。另外央行此次下調(diào)準備金率也消除了我們之前對5月份下半月資金面將偏緊的擔憂。粗略估算，央行此次下調(diào)準備金率將釋放資金約4200億元。考慮到目前銀行間流動性比較寬裕，此次下調(diào)準備金率將使銀行間市場資金面更加寬裕，R007預計將回落至3%以下。
劉晉：一方面，受稅款補繳和國企分紅的影響，每年5月中下旬都是財政存款高增時節(jié)，市場資金面比較脆弱。另一方面，上周公布的4月數(shù)據(jù)顯示經(jīng)濟出現(xiàn)了超預期的快速下滑，9.3%的工業(yè)增加值意味著GDP增速可能已經(jīng)低于7%，突破了政府容忍的底限，所以未來政策放松的幅度可能明顯加大。本次降準發(fā)生時，隔夜利率尚在2.30%，因此未來幾周隔夜和7天利率有望創(chuàng)年內(nèi)新低，但是財政存款的增長將對沖本次降準的效果。預計7天回購利率將下行至2.5%左右。
經(jīng)濟向下 通脹溫和
問：從經(jīng)濟和通脹的角度來看，債券市場面臨怎樣的運行環(huán)境？
羅櫻：從近期公布的經(jīng)濟數(shù)據(jù)來看，經(jīng)濟下滑速度有所加快，其中4月份規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速創(chuàng)下2009年5月份以來的新低。由于房地產(chǎn)銷售大幅回落以及政策調(diào)控的延續(xù)，4月份固定資產(chǎn)投資增速連續(xù)回落；4月份消費和出口均超預期下滑，也表明經(jīng)濟下滑速度正在加快。
今年二季度仍然處于豬肉價格的下降階段，因此食品價格環(huán)比增速為負仍為大概率事件。預計5月份CPI同比增速將緩慢回落至3.3%附近，而6月份或降至3%以下。我們對全年通脹的基本判斷是“二季度繼續(xù)回落，三季度開始見底，四季度小幅回升”。
總體而言，經(jīng)濟和CPI雙雙回落有利于債券市場的后期走勢，我們主要擔心通脹回落會比較緩慢且期間可能會有反復。
劉晉：目前經(jīng)濟下行的幅度已經(jīng)達到甚至擊穿政府容忍的底限，預期放松政策將逐步出臺。國內(nèi)經(jīng)濟面臨的最大問題是增長潛力已經(jīng)不足，眾多支柱產(chǎn)業(yè)的規(guī)模已經(jīng)難以擴張，這也意味著投資機會的缺乏，所以我們看到今年以來信貸需求一直不振。另外，未來經(jīng)濟信用擴張的能力也面臨問題，除了存款增長乏力導致的貸存比約束外，未來如果貸款不良率持續(xù)走高，將可能出現(xiàn)銀行惜貸和資本金不足的情況。
就年內(nèi)CPI走勢而言，我們認可三季度是年內(nèi)低點以及四季度將溫和反彈這一受到市場普遍認同的觀點。而未來兩年內(nèi)，我們認為年度CPI再次突破4%的可能性不大。一方面，隨著經(jīng)濟的下行，社會總需求相對不足，不但拉低整體物價水平，對于食品價格也有直接影響。另一方面，國內(nèi)目前產(chǎn)能嚴重過剩，但是新增產(chǎn)能依然在不斷上馬。面對供過于求的市場，相關(guān)產(chǎn)品的價格難以出現(xiàn)大幅上行。
總體而言，經(jīng)濟增速在未來幾年將呈逐級緩慢下行態(tài)勢，通脹將保持溫和水平。
高拋低吸 波段操作
問：請對中短期債券市場走勢做出判斷，并在具體操作策略上給出一些建議。
羅櫻：當前經(jīng)濟下滑速度加快，且二季度通脹繼續(xù)回落的趨勢也已經(jīng)確定，再次降準后資金面也將顯著寬裕。無論是基本面，還是資金面，均顯著利好利率產(chǎn)品。投資策略方面，我們認為目前利率產(chǎn)品的機會將逐步出現(xiàn)，建議積極拉長久期，主要配置10年期國債、金融債，其中10年期國開金融債是這段時間我們一直堅定看好的品種，預計可以下行至4.1%位置。
劉晉：隨著經(jīng)濟下行，貨幣放松將升級，不過收益率逼近年內(nèi)低點，收益率下行的阻力也將明顯增大。因此未來利率產(chǎn)品收益率即使向下，估計其過程也是緩慢的，畢竟整體收益率水平不高，而且供給量也不小。相對而言，高拋低吸的波段操作策略更為合適。
